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“关于分业谋划和混业谋划，这个问题生怕还要再争论100年。”

这是现任央行行长易纲在其2009年出书的《中国金融改造思索录》中的一句话。自美国1933年大萧条时代通过《格拉斯-斯蒂格尔法》要求银行业分业谋划起，“合久必分，分久必合”已经成为近百年来全球金融业历程中的趋势。

克日，这一争论再起。财新网的一则报道称，证监会设计向商业银行发放券商牌照，或将从几大商业银行中选取至少两家试点设立券商。这也意味着，

因市场关注度太高，各方也敏捷发声回应。6月28日晚间，证监会新闻发言人称，现在没有更多的信息需要向市场转达，关于若何推进生长高质量投资银行，有多种路径选择，现尚在讨论中，并强调：“不管通过何种方式，都不会对现有行业款式形成大的打击。”

市场预测最有可能率先获得试点的工行和建行，也在29日先后对媒体做出回应，口径如出一辙：现在未领会（获得）相关新闻，纰谬市场传言予以谈论。

现在，大型银行已经基本完成混业谋划结构。以建行为例，旗下已经拥有基金、保险、信托、金融租赁、期货、投行、理财子公司等多张金融牌照，仅差一张海内券商牌照。

“银证混业才是真正混业谋划的最焦点和临门一脚。”申万宏源在研报中提及，“银保、银信、证保、证信等混业都只是前哨战和外围战，银证混业才是决战。”

意在打造航母级券商？

事实上，中国对于混业谋划的探讨由来已久。早在2015年3月，时任证监会发言人张晓军就曾示意,正研究商业银行等其他金融机构在风险隔离基础上，申请证券期货营业牌照有关制度和配套放置。彼时，相伴而生的尚有兴业银行并购华福证券、交通银行接盘华英证券的听说。

不外，随之而来的股灾让这一场讨论戛然而止。

现在，五年时间又过去了，银行业在综合化谋划的门路上越走越宽，只差银证混业的临门一脚；与此同时，中国的金融羁系系统日臻成熟，金融对外开放的水平也越来越高，越来越多“外来狼”的进入，让中国证券行业与国际一流的券商机构即将睁开正面竞争。

在今年6月份的第十二届陆家嘴论坛上，中国证监会主席易会满就提到，中国资源市场对外开放的措施，不仅没有因疫情而放缓，反而进一步加速，证券基金期货机构外资股比限制提前周全铺开，6家外资控股证券公司已顺遂落地。

只管工、建、农、中四大行规模稳居全球大银行前四名，但在投行领域，中国133家券商却仅相当于一家高盛、摩根士丹利。凭据wind和证券业协会数据统计，停止2019年终，海内133家证券公司总资产为7.26万亿元，而摩根士丹利总资产折合为6.33万亿元，高盛总资产折合为7.01万亿元。

现在看来，以中信证券、中信建投等为代表的龙头券商，显然难以在短期内通过营业内生生长去抗衡高盛、摩根士丹利等上百年的资源积累。

因此，早在2019年11月，证监会在回答提案时就曾亮相，努力推动打造航母级头部证券公司，促进证券行业连续健康生长。

而给大型商业银行如工行、建行发放券商牌照，似乎是打造一家超大规模券商最直接快捷的路径。例如，假设工行出资1000亿元设立一家证券公司，则建立之际其规模就可以跻身券商前五名，而这对工行资源充足率影响险些可以忽略不计。另外，从服务网络来看，头部券商中信证券现在天下仅有273个营业部，而工商银行则拥有15784个网点。

但麦肯锡全球董事合伙人盛海诺示意，国际顶级投行不止体现在资产规模上，更体现在自身营业完整性以及专业化水平上，和是否能够建立起完整的围绕资源市场服务直接融资的专业能力，以及理顺自身的体制机制。

“从这一角度看，银行系券商要成为航母级券商才刚刚起步。”盛海诺称。在他看来，即便铺开混业谋划，也只有那些有资源实力、相符打造航母级券商条件的银行介入其中，预计这样的银行最终也不外二十家左右。

是狼来了照样鲶鱼效应？

“给国有大行发券商牌照，很多人会以为，那可能进来的不是鲶鱼，而是怪兽了。”中国银行业协会私人银行委员会常委李伟庆对《棱镜》示意。这也道出了不少券商人士的担忧：事实无论是在客户资源、资金照样服务网点、账户风控等方面，银行都有无可比拟的优势。

但在李伟庆看来，大型银行获得券商牌照对行业的影响更偏心理层面。“实在早年银行进入公募基金时，市场也有这样的担忧，但这么多年过去了，银行系公募基金成为市场中主要的组成部门，但并未推翻行业款式。”

华泰证券在研报中也提到，与银行系券商相比，纯券商优势主要体现在三方面：一是机制市场化，证券行业股权结构更为涣散、员工激励到位、高管层谋划能动性高；二是专攻资源市场、尤其拥有股权相关专业能力，已经形成资源市场全产业服务的专业综合实力；三是创新意识领先，头部券商在权益衍生品、融券、FICC等创新营业上享有先发优势。

李伟庆对《棱镜》示意，牌照、资源及人才是证券行业的三大壁垒。一旦银行获得券商牌照，牌照及资源问题迎刃而解，要害的挑战即是人才贮备。相较而言，银行在客户风险把控上较为守旧，加上海内历久分业羁系，复合型人才尤为稀缺。此外，在激励方式上，资源市场瞬息万变，因此对人才的激励更直接，而银行的激励方式更重中历久，对权益人才吸引力有限。

在他看来，即便大型商业银行进入券商领域，但在承销保荐营业、资产设置以及证券自营营业等方面，银行短期难有优势。

平安证券则以为，银行获券商牌照对证券行业的影响将主要体现在投行营业上，现在银行的投行营业主要聚焦于银行间市场的债权融资主体，若获得券商牌照，则银行将充分施展金融产业链的焦点优势，打开对公营业与股权营业的协同空间，削弱券商的通道作用，倒逼证券由依托牌照盈利生长的轻资源营业模式向大型投行、做市商等重资源营业模式转型。 

抢人大战背后的顺德困局：铁打的房地产，流水的高材生

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据银保监会及证券业协会统计，停止2019年终，中国的银行业机构有4000多家，净利润约2万亿元；证券业机构有133家，净利润为1231亿元，仅占银行业的6%。规模悬殊，可见一斑。

因此，市场普遍以为，券商牌照对于大中型银行而言，增厚利润的影响十分有限，能带给银行更多的是协同效应，提高银行的综合服务能力，从而增添非息收入占比，一定水平上缓解净息差日益收窄的焦虑。

国信证券金融团队以为，在金融服务实体经济的大方向下，向银行发放券商牌照，显然不是为了给银行提供一块新的利润源，而是为了买通间接融资与直接融资，提升双边的协同能力，更好地服务新兴产业。事实新兴产业具有风险较高、未来现金流不稳固的特点，缺乏足够的抵押品，不适用贷款服务，往往通过股权方式融资。

若何踢好临门一脚？

事实上，银行系内地券商牌照也早已撕开过口子。由中国银行间接持股37.14%的中银国际证券，于2002年在上海建立；2010年8月，国开行收购原航空证券所有股权并更名为国开证券，持股80%。两家券商也是现在唯二由证监会批准的、可以在内地从事券商营业的银行系券商。

不外，只管拥有证券营业全牌照，而且已在A H上市，中银国际证券的生长并没有给纯券商们造成压力。凭据证券业协会统计，2019年中银国际证券总资产排名位于行业第40名，2019年净利润为8亿元，仅占中国银行整体净利润的0.4%。

中银国际证券投行部一名人士对《棱镜》示意，商业银行对资管营业和债券营业有所辅助，然则对于股权类营业辅助不大。在实践中，银行也不会由于某客户给了笔投行营业，就降低客户的贷款利率或者提高授信。据他先容，银行只是协助引荐客户，以后投行得自己谈，谈成了银行还要分成。“想让银行让利，这中心的收益怎么分配？”

在他看来，除非由一个部门来统管业绩考核，否则银行和投行两方各有心思，不容易杀青互助。

在现行《商业银行法》划定商业银行不得在境内从事信托投资和证券谋划营业（国家尚有划定的除外）的限制下，银证混业事实该若何混？不少券商研报也给出了自己的预判。

申万宏源金融团队提到，各国履历都解释，先试点推进、再修改执法，是控制外溢风险的有用计谋。银证混业第一阶段，预计会以向试点银行发放以股票承销资质为焦点的投行牌照为主。由于“银行进来是做增量的，是做大直接融资总盘子的，不是来分券商现有存量营业的”。

中泰证券研报也提到，银行有零售账户系统、资源和网点渠道优势，若银行获得券商牌照从事经纪营业，会对券商的经纪营业直接形成打击，同时给银行能够带来的营业收入增进又有限。因此，预计给银行铺开券商经纪牌照的概率和意义均不大。“我们判断短期给银行以‘券商全牌照’概率很小，可能焦点在于投行牌照。”

该团队以为，现在银行已经是银行间债券市场最大的承销商，欠缺的是交易所市场的债券承销资格和股票承销保荐资格，且部门银行通过在香港设立证券子公司，在港股市场已经形成了竞争力。未来若铺开银行在海内股权领域的投行牌照，预计会依附其在特定客户领域和资源金方面的优势，和海内券商直接睁开竞争。

盛海诺以为，中资银行在外洋结构远超券商。对于银行系券商，未来更适合的生长路径是追随中国企业走出去，在国际市场发力。其在外洋的营业支持仍然是以银行营业为基础，以企业外洋发债为主要支持。

分久必合 全球金融混业趋势

纵观金融市场更为蓬勃的美国，综合金融团体已经成为主流，但其演化路径也是经由超级银行，到分业谋划，再到混业谋划的历程。

在20世纪30年代之前，美国银行业与证券业是融合的，但1929年美国股市暴跌造成的金融危机乃至大萧条，美国政府将其归因于超级银行惹的祸，并在1933年通过《格拉斯-斯蒂格尔法》，其焦点即是将商业银行与投资银行的主要营业星散，这也奠基了金融分业谋划的基础。

其中最为典型的，是摩根公司改为商业银行，成为今后摩根大通前身的一部门，而原本谋划的投资银行营业交付给摩根士丹利。

但今后，随着资源市场生长及企业融资渠道更多转向直接融资，银行盈利空间下降，而投资银行利润大幅增添，分业谋划的局限日益凸显。加上国际金融业相继铺开对混业谋划的限制，美国银行业的国际竞争力逐渐削弱，美国最先重新审阅分业羁系。1990年，美联储批准大银行控股公司的证券子公司可以谋划公司债券承销、生意营业等。昔时9月，摩根大通成为第一家获得企业股票承销资格的商业银行团体。

1999年，美国通过《金融服务现代化法》，竣事了60多年的分业谋划历史。该法开放了商业银行、投资银行和保险公司之间的混业谋划，羁系重点也从金融流动转变到治理和提防金融风险。

中国在改造开放初期也是混业谋划的模式，银行可以从事证券和保险营业。直到1993年最先泛起经济过热、金融杂乱的局势，混业谋划成为反思金融杂乱的缘故原由之一，因此决议借鉴美国的履历，走分业谋划的门路。

1995年以颁布《中国人民银行法》《商业银行法》《证券法》为标志，中国正式走上了分业谋划的门路，并于2003年确立一行三会的羁系款式。

易纲在前述《中国金融改造思索录》中提到，分业谋划与混业谋划各有利弊，总的来说，分业谋划的实质是把银行（间接融资）和证券风险隔脱离，优点是对风险看得对照清楚，羁系的责任对照清楚；瑕玷是不利于金融创新，效率要低一些；混业谋划会使银行与证券、保险在机构和产物上的界线越来越模糊，有利于金融创新、新产物的推出，但有时对风险不容易看清，在混业谋划分业羁系的模式下，羁系责任不易划清。

中泰证券在研报中也提到，从国际金融生长历史来看，分业谋划与混业谋划模式的选择并不是简朴的模式选择，而是金融机构通过生长和竞争，倾向于选取加倍有利于金融业生计的方式，同时还必须相符金融羁系机构在金融服务效率与金融系统稳固中心取得平衡的要求。