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机械人，是A股主题投资的一个异常主要的偏向。

机械人隶属于大制造局限，每次五年设计都市成为重点，而且另有专门的机械人产业生长设计。好比这个五年设计时代，我们就有《“十四五”机械人产业生长设计》，甚至新年伊始，另有一份《“机械人 ”应用行动实行方案》出台。

但与以往的主题投资差其余是，最近两年的机械人看法，背后的推动力既不是市场需求，也不是政策，而是来自于大洋彼岸，那位特斯拉的首创人——马斯克。 

仓央嘉措的《见与不见》中写道：你爱或不爱我，爱就在那里，不增不减。《心经》中也说，诸法空相，不生不灭，不垢不净，不增不减。树上的花一直都在那里，只不外心中的花却一直是幻化无常。

无论当前的它是树上的花，照样心中的花，都已经到了需要深入明白这一赛道的时刻了。

01

为什么机械人观焚烧了？

机械人是马斯阻止造出的一个超级IP。

人之道，损不足以奉有余。造神是人文社会的自然征象，也是一定的效果，资源市场也不破例。

马斯克应该是美国资源市场，已往十年制造出的最乐成的神了。曾经的已往，可谓是时来天地皆同力，他在这个市场顺势而起，现在的他最先具备了影响这个市场走势的气力。 

老的价值投资者不是没有，现在94岁的巴菲特这个不老的传奇依然还活跃在资源市场的最前沿。只不外价值投资者永远都是那么的中庸，巴菲特致股东的信越来越像政府事情讲述。

2月8日，马斯克发文宣布，将于3月1日（特斯拉投资者日）推出特斯拉宏图设计第三篇章（Master Plan Part 3），这将是一条通向“地球若何走向完全可再生能源”之路，前路一片灼烁。 

第三篇章中，一个部门属于与人形机械人相关的久远愿景。马斯克在历史曾经提出过两次宏图设计，*篇章就是推出电动车特斯拉，第二篇章是自动驾驶。应该说，马斯克部门兑现了他讲的器械，没有兑现的那些，至少也从逻辑上无可挑剔。 

我们可能低估了星辰大海在西方普罗民众心目中的职位。上个世纪七八十年月，随同着登月乐成而来的是各种科幻影戏的大发作，登月*人阿姆斯特朗就是马斯克小时刻的英雄，2012年去世时马斯克“哭的像个孩子”。 

自有科幻影戏以来，人形机械人就是其中常见的主题。附带人工智能的机械人，冷冰冰的机械与具有情绪的人两个身份之间的矛盾，一直都是这类影戏的焦点冲突。

最近几年，继乐成引领电动车、自动驾驶之后，马斯克扛起了人形机械人的大旗。在2021年8月19日的特斯拉AI Day上，马斯克首次先容了人形机械人Tesla Bot，命名为Optimus（擎天柱）。一年后的2022年9月30日特斯拉AI Day上，人形机械人擎天柱Optimus原型机正式亮相。 

这款人形机械人固然总体上对照低级，就连马斯克也示意，“Optimus……从手艺角度讲，会进一步升级，还不知道*目的是什么样子。”此外，他还说，预计3-5年后，人们可以订购特斯拉擎天柱机械人，批量生产之后，售价可能不到2万美元，比汽车廉价。 

人形机械人是机械人科技树上的一颗鲜美的果实。在这方面，日本曾经是举国之力去开发人形机械人，来应对日本社会日益严重的老龄化问题。此前，日本早稻田大学和本田公司都是业内标杆。现在走得最远的是美国的波士顿动力，在运动方面已经能完成许多庞大的“跑酷”动作。

这颗果实看上去确实让人垂涎欲滴，但也只是活在文学作品里，其最终实现的难度，可能并不比常温超导、可控核聚变容易。

人生有涯，情怀无价。既然我们注定最后都市失去所有，在自己力所能及的局限内为幼年时的挚爱“买一次单”，可能是许多人在股市敲下代码时的一个初衷吧。

02

机械人的那些长逻辑 

江湖一碗茶，喝完各自爬。情怀只能放心，生涯更需要稻粱谋。星辰大海之后，脚下的路照样要一步步的走。

机械人，本质上属于交织学科，涉及到机械、电子、通讯、盘算机等多个学科，牛市的时刻弹性会异常大，由于什么主题都沾边。

A股一直是牛短熊长，以是牛市的逻辑不能用在正常的时间段。A股的机械人行业，一直有着自己的长逻辑。

中国机械人的主力是工业机械人，也许占到53%，剩下的特种机械人13%，包罗扫地机械人在内的服务机械人也许占剩下的35%。

推念头器人行业耐久发展的动力，我们总结起来一样平常有五个，划分是：人口老龄化、机械替换人工、政策支持、国产替换以及制造业机械人密度的提升。

这其中人口老龄化和政策支持两个方面显而易见，机械替换人工缘故原由主要照样中国人力成本的上升以及机械人价钱的下行。上个世纪九十年月，日本欧洲经济繁荣，亚洲四小龙蒸蒸日上，人力成本上升，机械人行业开端迎来一个上升的拐点。

只是这个转型被中国加入WTO打断，天下工厂的背后是天下工人，2000年的时刻深圳一个生产线上的普工月人为只有1000人民币，什么样的机械人能比这样的工人还廉价？

那么这一次会有转变么？苹果和富士康都在印度设厂，印度的人口已经快要追上中国了，中国加入WTO之后的路径会不会在印度重现，这是现在人人讨论对照猛烈的一个问题。 

这个问题的谜底取决于中国机械人降本的速率，至少我小我私人，对这个速率是乐观的，中国很可能是天下上最后一个工业化的国家了。

国产替换这个逻辑在许多细分制造业中都存在，机械人跟机床尤甚，缘故原由也基本一样。凭证MIR DATABANK的数据，2022前三季度内资厂商市场份额提升了约4个百分，但也只有36%。缘故原由就是机械人和机床的*下游都是汽车，传统燃油车行业中国有产能，但没有产业，自然供应链上也没有话语权。

就像苹果链，产业是美国的，产能到底是去越南照样印度，我们担忧也没有用，尽早培育自己的产业才是正途。

幸亏新能源汽车行业我们已经周全追上来了，产业有了，自然也会动员响应产业链，机械人36%的市占率，基本上跟前几年乘用车自主品牌的市占率基本一致。皮之不存，毛将焉附，同样，反过来就是水到渠成，机械人和机床行业国产替换的灼烁远景显然是毋庸置疑的。 

这五个因素中有一个Bug，那就是制造业机械人密度。

一个以工业为主的国家，其制造业机械人密度是权衡其工业化深度和广度一个焦点变量。凭证IFR的数据，2021年全球平均水平是141台/万人，在2018年之前，市场逻辑是中国将追上天下平均水平，只不外这个追赶的速率太快，斜率过于陡峭，2017年还只有140台/万人，到2021年就提高到322台/万人，前面只剩下四个国家韩国、新加坡、日本和德国在风中瑟瑟发抖。

根据工信部的设计，2025年制造业机械人密度相对2020年实现翻倍，这个目的我们也许在2023年就可以实现。

中国制造业机械人密度的上限到底是若干，也许真的是星辰大海。

哪怕我们不知道中国机械人的增进上限，我们也能对照明确的是，机械人行业现在照样一个发展赛道。

参照IFR和中国电子学会数据，到2024年中国机械人的市场也许在1500亿人民币上下，总体年增速约莫在20%左右，从结构上看，服务机械人的市场增速最快，可能到达30%，特种机械人次之，也许27%，一样平常的工业机械人增速约莫在15%左右。

从上图的现实数据看，中国工业机械人产量在已往6年出现出了一个逐年增进的趋势。

最后，机械人本质上是制造业的一个门类，也具有出显著的周期性。

凭证统计局获得大略的数据，我们可以发现工业机械人跟金属切削机床一样，总体上存在着也许40个月左右的周期，也就是我们常说的基钦周期。

以上就是资源市场关于工业机械人的一些宏观逻辑。

无论机械人这个主题是不是当下市场的热门，这些逻辑一直都在。

03

机械人上市公司图鉴 

根据申万分类，A股总共有19家机械人上市公司。这些机械人上市公司都属于工业机械人或者特种机械人局限，扫地机械人上市公司科沃斯和石头科技在申万分类中被划分到清洁小家电。 

1、TO B行业的宿命

对这19家机械人上市公司所处的行业现状，我们可以用一句话总结，那就是TO B行业没有智商税。

马斯克是讲情怀的，虽然他一最先也示意，Optimus会替换人们从事重复死板、具有危险性的事情，但我们都知道，仅仅完成某项事情完全没需要画蛇添足的把机械人做成人形，那完全不经济，也没有哪条生产线会掏2万美元试试马斯克的机械人，这是对股东的钱包犯罪。马斯克一最先就是奔着TO C去的，他要做消费级的机械人。

从产业链的角度，机械人行业可以分为上游中游和下游，上游是零部件制造，包罗减速器、伺服系统和控制器三大类，中游是机械人本体制造商，除了自己制造零部件之外，也认真低级的组装，算是中央商，下游就是面向各个行业的专门的系统集成商。

机械人行业赛道盛产隐形冠军的。隐形冠军可分为两类，I型主要体现在下游的更改成本中，订单量伟大，现金流稳固容易做大，但竞争压力更大，II型则体现为客户的资源开支，通常难以做大，但生计对照惬意，问题在于现金流容易大起大落，人力成本高。详细到机械人行业，那就是上游容易出I型隐形冠军，下游特定行业的系统集成商则有众多的II型隐形冠军。

A股的机械人上市公司的现状就是，上游太贵，中游太远，下游不稳。

2、火热的上游赛道

从物料成本角度，工业机械人上游的减速器、伺服电机和控制器占到了所有成本的70%，因此上游的零配件就成了市场关注的重点。 

上游焦点零配件行业有五家代表性公司，绿的谐波、双环传动、中鼎力德、信捷电气和雷赛智能。 

绿的谐波是海内谐波减速器的龙头，也是I型隐形冠军的代表。从财政指标的角度看，整体ROE水平并不高，然则销售净利率高的吓人，2021年为42.87%。一样平常来说，制造业跨越20%的销售净利率水平就代表着公司具备较强的焦点竞争力，绿的谐波在这个指标上显示的极为精彩。现实上，2021年中国谐波减速器市场，绿的谐波以25%的市占率，仅次于国际龙头哈默纳科的36%。 

谐波减速器由于体积小，精度高，是市场最看好的服务机械人的必选，也是特斯拉人形机械人绕不外的焦点零配件，相对来说有赛道溢价。绿的谐波可能在很长一段时间内，成为权衡市场流动性宽裕水平的一个指标。 

双环传动是RV减速器的龙头。虽然公司涉及到的细分行业手艺要求较高，但总体财政指标相对市场并没有稀奇显著的差异。2021年中国RV减速器市场纳博特斯克以53%的市占率*，双环传动以14%的市占率排名第二。现实上，双环传动的主要收入泉源是乘用车和商用车齿轮，RV减速器在总收入中的占比并不高。 

剩下的三家上市公司，中鼎力德也制造RV减速器，盈利指标跟双环传动靠近。信捷电气和雷赛智能主业是伺服电机和控制器，这两块偏向于电力装备，因此盈利水平相对较高。  

3、盈利遥遥无期的中游

中游的本体制造一直是个苦力活。由于本体制造行业通常针对的都是搬运、焊接这些通用装备笼罩的领域，市场确实大，但盈利水平也确实低。A股四家主要的机械人通用本体制造商，埃斯顿、埃夫特、机械人和拓斯达，埃夫特和机械人耐久亏损，剩下的拓斯达和埃斯顿盈利水平也不高，而且埃斯顿另有很高的杠杆水平。 

埃斯顿是通用本体制造商的龙头。从杜邦公式的角度，埃斯顿整体盈利能力一样平常。在埃斯顿所有自由流通股本中，北上资金跨越30%，这是外资对照认可的一家中国机械人上市公司，固然这跟公司已往大量收购外洋机械人公司和优异的投资关系治理有关。 

通用本体制造盈利水平确实不高，海内外都一样，否则美的也不会那么顺遂的将库卡收入囊中。国际机械人四人人族，瑞士ABB、德国库卡、日本发那科和安川，除了发那科由于自产部门零配件盈利水平还不错之外，剩下的三家只能说平平无奇。

若是我们把眼光投到欧洲的这批制造业企业，我们会发现一个对照显著的特征，那就是总体盈利能力异常一样平常。固然从股票的角度，这些制造业企业的估值也不高，这个问题困扰的不仅是我们，连同文同种的美国投资人也掉过坑。欧洲制造业不仅在中国，在美国也是品质的保证。

有一位著名的美国投资人，由于要做全球设置，发现这些欧洲制造业股票跟美股相比，估值简直就是白给。本着价值挖掘的原则，这位投资人去德国调研。上市公司热情的招待了这位著名投资人，他惊讶的发现，公司员工食堂可以媲美高等餐厅，工会员工居然可以加入航行驾照培训，免费的！他终于知道公司的钱到那里去了。

廉价有廉价的原理。制造业企业并不支持过高的收入差距和股东回报，美国制造业回流这件事，首先美国股市就差异意。以德国民众团体为例，公司的最高向导机构不是董事会，而是监事会，而工会占到了监事会20个席位的一半。这种机构设置在市场急剧变化时简直反映较慢，但对于打造百年迈店却居功至伟。

4、专注细分行业的下游

治理学上有一个看法叫利基市场(Niche Market)，也被称作裂缝市场、壁龛市场，指的是被大公司忽略的那些小块细分市场。

下游的机械人系统集成商，面临的就是这些利基市场，这些市场也往往会盛产II型隐形冠军。这些公司由于下游对照细分，通常盈利水平很不错。固然*的问题就是市场变大，把狼招来竞争加剧人人一起吃土，这就是通常说的下游怕不稳。

机械人系统集成商的这五家上市公司，除了凯尔达由于下游是工业焊接，盈利水平一样平常以外，剩下的四家亿嘉和、博实股份、景业智能和信邦智能总体盈利水平都不错，他们的ROE水平都是市场前20%的水准。 

下游系统集成商的焦点就是对细分行业的掌控力。亿嘉和主打电力巡检机械人以及带电作业机械人，客户是国家电网，销售净利率可以做到靠近40%，博实股份下游是化工装备，强调平安，景业智能用在核工业上，行业壁垒更高，信邦智能下游是汽车。

04

关于机械人行业的投资 

生命是一袭华美的袍子，爬满了虱子。

机械人这个行业，可以星辰大海，足以知足任何你对未来的美妙想象，可虱子也总会在不经意的泛起：上游是一个很好的赛道，绿的谐波也是一家异常优异的公司，只是估值让人很难下手。中游竞争猛烈，想做到久远稳固盈利近乎遥遥无期，下游盈利水平尚可，可是利基市场事实市场容量有限，想要扩张再进入另外一个利基市场犹如中彩票，固然还要战战兢兢防止被人偷家。 

机械人行业中期照样主题投资的局限，A股做价值投资*的问题就是太贵，而且是一直贵。潜在的时机或者说预期差泛起在下游的概率会对照大：当泛起逆境反转，好比亿嘉和，或者公司新上市不太被市场重视，好比景业智能，就可能会给你扣动扳机的时机。焦点尺度照样ROE要对照精彩，或者至少销售净利率水平足够优异。 

从耐久来看，只要新能源汽车可以实现弯道超车，那机械人就跟机床一样，有着灼烁的未来，这将会彻底推翻我们以往的履历，甚至是天下观。（作者：愚老头）