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“白药已经114年，接力棒交到我手上，我就去跑。至于说跑得好欠好，别人怎么评价是另外一回事，然则我会全力去跑，跑到我以为我跑不动为止。”这是2016，云南白药前董事长王明辉接受《哈佛商业谈论》采访时所表达的一腔热血。

7年后的今天，王明辉已经跑不动了。或者说，他已不再被需要。

2022年前三季度营收与净利润双双负增进（四序度业绩尚未披露），这在云南白药(SZ:000538)的历史上应属首次。低谷时分，云南白药曾经的功勋，却选择以突然去职的方式谢幕，引得投资者一阵叹息。

回眸2016年，正时在王明辉“新白药、大康健”战略下，云南白药周全驶入增进快车道。依赖牙膏、创可贴等新品类的强势崛起，公司业绩延续增进，ROE（净资产收益率）一起走高，云南白药成为那时A股投资者最仰慕的公司之一。

时过境迁。失去了王明辉这位掌舵人后，云南白药是否能回到2016年的状态，一时已成奢望。对于那段履历，对于2016年意气风发的云南白药，我甚是眷念。

1.王明辉的平台战略

云南白药能够到达今天的高度，王明辉的“平台战略”应属头功。

1999年，云南白药照样一家营收规模约2亿元的小公司，只能在云南省内的医药公司中排名第三。只管云南白药那时仍在盈利，却陷入严重依赖大单品白药散的逆境，1999年上半年营收同比骤降20%。对于时任云南*药企昆药销售副总的王明辉来说，入职云南白药属于一次重大的职业挑战。

王明辉上任后急需解决的*件事，是若何将已经固化的产物类目盘活。那时，云南白药有一半的营收来自于拳头产物白药散。虽然这个产物有着较强的护城河，但仅靠它是很难支持起公司延续增进。想要再上层楼，云南白药必须找到新的业绩增进点。

经由长时间的市场调研，王明辉发现拳头产物白药散的业绩下降与创可贴的崛起亲热相关。在已往，无论伤口巨细，人们都市选择“药粉 纱布”的治疗方案，因此白药散是当之无愧的焦点产物。然而，随着创可贴这种便捷产物的泛起，大幅切割了白药散的蛋糕，因此才会泛起业绩延续下降的情形。

白药散的落寞，并非疗效不行，而是产物形态泛起了问题。找到病根后，王明辉立马制订了一个5年的战略，其焦点就是快速切入创可贴市场，通过聚焦新产物，从而重新确立起一套稳固的产物矩阵。

除了产物层面的创新外，王明辉还大刀阔斧的对体质、理念和文化举行刷新。首当其冲的就是对销售系统的周全重构，销售职员不再是论资排辈，而是引入镌汰机制，每个月都市举行销售排名，对排名靠后的员工会举行镌汰，因此来激活企业再造。

这套系统最乐成的地方在于，它完全扭转了传统国企消极怠工的作风，转而通过镌汰和激励的方式，提升员工的努力性，进而培育出一套努力自动的企业文化。

*个5年战略后，云南白药业绩取得突破。首先，云南白药打破了对于拳头产物的依赖，形成了较为成熟的产物群，创可贴、膏药、抢救包等新产物成为了公司生长的新推力。至2005年底，公司的营收已经突破24亿元，是五年前的12倍。

图：云南白药1999-2005年营收及增速，泉源：公司财报

关于多产物战略，曾有投资者提出质疑，以为这样做会失去战略聚焦。对此，王明辉不以为然，他以为云南白药的价值并非仅限于白药散这个大单品，而是应该整个云南市场的中医药资源。云南白药值钱的不应该是一款产物，而是这个品牌平台，应该尽全力将它品牌效应放大。有了品牌优势，无论是传统中药材，照样自研药品，它们的销售都将水到渠成。

基于此，在第二个5年战略中，王明辉的思绪进一步铺开，逐步最先走出药品恬静区，到规模更大的生涯康健市场抢肉吃。尤其在看到中国药膏市场的伟大空间后，云南白药迅速推出*款牙膏产物，并很快受到了消费者的认可，推动云南白药整体营收在2010年突破百亿。

至此，云南白药已经基本形成“药品、康健、经销、中药”的营业矩阵。由于牙膏营业增速惊人，以是“新白药、大康健”成为云南白药2010年之后的焦点战略，产物也拓局至护肤品、面膜、卫生级等，拉动着公司业绩进一步增进。

图：云南白药历史历程，泉源：华安证券

回到当下，云南白药依然延续着王明辉的平台战略。

批发零售营业是云南白药的营业基石，维系着整个品牌的焦点竞争力，通过药品批发和医药商业营业维系着平台与患者间的粘性。在2022年中报中，批发零售营业共为云南白药缔造110.13亿元的营收，占总营收的61%。

在稳固的品牌平台背后，则是行使营收占比很小的工业产物举行变现，尤其是牙膏营业。在云南白药2022年上半年15亿元的净利润中，就有13.22亿元来自于康健产物子公司。之以是康健产物可以获得消费者青睐，完全是基于对这个云南白药这个品牌的信托。

图：云南白药各营业营收，泉源：公司财报

无论是公司战略、营销系统照样产物矩阵，云南白药身上始终能够看到王明辉的意志。纵然现在王明辉已经正式卸任董事长，但他的计划依然将会在未来数年中指引云南白药生长前行。

2.回不去的2016

2016年是云南白药最后一次将ROE指标维持在20%以上，这应该是属于它最高光的时刻了。

或许有不少人并不认同这个看法，由于后续云南白药的业绩和净利润依旧保持增进，股价也在后面几年延续拉升，似乎并没有见顶的迹象。但现实上，随同着后续云南白药的ROE指标下降，公司整体运营效率在显著下降。

通过对比云南白药2016年、2019年和2021年的谋划数据，我们很容易就可以发现，除了ROE这项数据外，云南白药其他各项数据基本都是保持稳固增进的。这意味着，公司整体的谋划数据并不差，甚至稳中向好，但公司整体的盈利能力却并未伴资产规模的扩张而获得显著提升。

图：云南白药整体业绩归纳综合，泉源：公司财报

导致云南白药2019年净资产飙升的泉源在于混改的落地。

2017年3月，新华都团体耗资254亿元增资云南白药的大股东白药控股，持有其50%股权。同年6月，云南省国资委再度引入江苏鱼跃，国资委、新华都、江苏鱼跃划分持有白药控股45%、45%、10%的股权。2018年，云南白药正式启动整体上市设计，吸收合并白药控股，最终国资委、新华都、江苏鱼跃划分持有云南白药25.14%、25.14%和5.59%的股份。

图：国企混改分步举行，泉源：西南证券

“混改”降低了国资在企业中的持股比例，通过引进民间资源的方式，也有望实现提高国有资源运营活力和效率的目的。可与大多数国企混改案例差其余是，云南白药并非低估值资产，而是一个能够延续赚取资金的“聚宝盆”。从后视镜视角考察，至少到现在，引入民间资源并没有到达提升运营活力和效率的目的。

新华都的现实控制人陈发树对云南白药爱得深沉，不惜变卖名下紫金矿业股权、新华都股权、房地产等资产，就是为了获得入主云南白药的时机。虽然现在云南白药依然没有现实控制人，但与国资委拥有相近份额的陈发树似乎话语权更强，这一点从近年来云南白药的“动作”完全由陈发树主导可以窥见一二。

陈发树入主云南白药后，只管公司的谋划营业并未发生显著转变，却在资源市场中“大展拳脚”。小米团体、中国生物、恒瑞医药、贵州茅台、伊利股份，这些热门公司中都曾泛起过云南白药的“炒股”身影，投资规模一度跨越138亿元。

纵然在2021年大量清仓后，云南白药依然持有小米团体、雅各臣、健倍苗苗等公司的股票.2022年中报显示，云南白药整体投资规模依然高达56.47亿元。

图：云南白药2022年中报部门投资资产，泉源：公司财报

除着迷“炒股”外，云南白药还曾多次泛起“内斗”。在新建海南国际中央、处置大理置业、收购安徽金健桥医疗的项目上，国资委的股东代表曾三次投出否决票，但依然无法阻止这些项目的推行。对于这些项目的初衷我们暂且岂论，但内部股东利益纷歧致的问题显然已经最先陆续浮现。

若是没有这些纷争，仅以焦点营业考量，云南白药依然是当初王明辉计划的那项优质资产，品牌优势十明晰显。但惋惜的是，云南白药“混改”之后的发力点已不再是品牌建设，而是最先涉足资源运作。

至此，信托不少投资者都市叹息，若是能够回到2016年该多好。

3.运气的十字路口

对云南白药而言，在王明辉脱离后，它已行至运气的十字路口。

王明辉是整个云南白药内部名誉最高的那小我私人。犹如一个信仰图腾，只要他在，云南白药的焦点生长路径就能够获得保证。显然，拥有云云威望的大佬是不会轻言脱离的，事情的生长可能早已出乎许多投资者的想象。

杂乱，注定将成为云南白药短期一段时间内的代名词。接任者董明虽系华为系前高管，但医药产业与科技产业之间本就存在着伟大的鸿沟，再加上去职的王明辉又在企业内部拥有无人可比的威望，一个“初来乍到”的董明真的能够顺遂掌控全局吗？

不外话又说回来，虽然云南白药可能将遭遇至暗时刻，但王明辉所留下的丰盛家底仍在，无论是云南白药这个品牌，照样牙膏这个优势品类，云南白药仍拥有深挚的护城河。也就是说，纵然吃老本，云南白药的还能吃上一阵子。

不外令人遗憾的是，杂乱的投契炒股、无序的资产收购已经成为云南白药近两年生长的常态，这些争议的资源运作正在快速消耗着云南白药多年积攒下的口碑。

现阶段，董明可能需要做好一件事，那就是保证公司能够继续沿着王明辉的战略运行，制止公司再泛起不需要的内讧。但从久远而言，国资股东与民资股东之间的利益关系必须快速理顺，只有各方利益杀青一致，才气让云南白药重新回归正轨。

A股中并不缺少因“混改”而价值崩坏的公司案例，没人想看到云南白药成为下一个上海家化。混改之殇，希望只是阵痛。